中国经济正处于变革之中。如我在两周前所言（见FT中文网2012年3月22日文章《中国改革攻坚之战》），中国经济确实需要变革。好消息是，中国经济的外部再平衡成绩斐然。坏消息是，这一成绩是以内部失衡加剧为代价取得的。
中国的国际收支余额就像过山车一样起伏不定（见图表）。2003年至2007年，中国经常账户盈余占国内生产总值(GDP)的比重从2.8%升至10.1%；到2011年时，又骤降至2.9%。同期，进出口占GDP的比重先是飙升，随后又降了下来。
按照正统理论，经常账户盈余和赤字反映的是人们自愿做出的储蓄和投资决定：中国等储蓄盈余的国家输出资本，而储蓄不足的国家则输入资本。如此一来，盈余国家便享有较高的储蓄回报率，赤字国家则享有较低的投资成本。这也许是最好的结果。穷国向富国输出资本（中国即是如此）似乎有点古怪，但依照上述观点，我们没有理由质疑这种选择背后的智慧。
遗憾的是，过去30年国际金融体系的反复震荡（以2007年高收入国家爆发的金融危机最为严重），让这种盲目乐观的观点变得不太可信了。特别是，美国证明了自己无法明智地运用流入本国的资本：它用这些资本来为财政赤字和不必要的住房建设融资。美国和其他资本输入国无疑应为这种糟糕的结果承担主要责任。但是，巨额外部赤字还会抑制需求。需求旺盛时这种抑制的效果并不明显，但需求不振时这种抑制就会产生严重的影响。
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