自3月13日以来，全球债券市场出现历史性下跌，亚洲债券亦未能独善其身，这中间究竟发生了什么？
市场极端冲击
3月9日以来，美股史无前例熔断四次，标普500指数从年内最高接近3400最多曾经下跌超过33%；无独有偶，美国国债市场同期也在快速上涨之后出现报复式下跌，10年美债收益率先快速下行至0.315%历史低位后，迅速冲高，一度回落到1%以上。VIX指数也冲高到85以上，超过08年金融危机时的水平。而其中最令人意外的是美国投资级公司债券指数一度也下跌超过20%，同期跌幅与高收益公司债券相若。
一般而言，债券，尤其是美国国债或者是高评级投资级债券，通常与股票走势相反，但适逢此次冲击期间，美股和美国国债的下跌几乎同步。更有甚者，在亚洲地区，美元公司债下跌的幅度甚至超过同期香港股市的下跌幅度。笔者认为，造成这一现象的主要原因是由美元流动性的冲击说起。
流动性的枯竭
笔者认为此轮流动性的冲击有三个层次：
第一波流动性冲击来自于VIX期限结构的变化：疫情冲击的早期是从股票遭到抛售，波动指数VIX逐渐上升开始的。在即期的波动性指数VIX上升到一定阶段之后， VIX期限结构开始发生了根本性的变化。正常的情况下，近端波动性低，远端波动性高，此时市场成为Contango(期货溢价)。随着时间向前推移，波动性会下降从而向即期靠拢。但3月11日VIX曲线开始倒挂，形成Backwardation（现货溢价）。此时随着时间的推移，波动性会不断上升，从而向即期价格靠拢。在现行的风控框架下，这也就意味着，如果做市商选择融出远端资金，必然会受到波动性上升的冲击。因此做市商融出新资金的意愿大大降低，同时也开始收紧通过自己资产负债表提供出的杠杆（例如通过回购出借资金），因此市场上的美元流动性开始降低。这构成了流动性冲击的第一波。