编者按：国际评级机构下调中国评级，再次引发对于中国风险的诸多讨论，防范风险亦是近年经济政策重点。中国经济最大风险存在何处？应该如何应对可能风险？对世界而言，中国经济风险又意味着什么？FT中文网近期组织《中国风险之辩》专题讨论，编辑事宜，联系徐瑾jin.xu@ftchinese.com 。
在2014年的美国金融学会主席就职演讲中，金融学家路易吉•津加莱斯有些沮丧地问了这样一个问题：“金融对社会有好处吗？”他当时的回答是：“以当前的知识状态来看，不存在任何的理论原因支持金融部门在过去四十年的所有增长是有益于社会的观点”。的确，过去数十年不断爆发的金融危机让人们对金融体系的稳定性产生质疑，促使经济学家和政策制定者开始重新思考金融自由化进程及其在经济发展中的作用。经历了深刻反思和大量研究，现在的人们倾向于认为，相对于实体经济，速度过快、力度过大的金融自由化将带来金融部门畸形繁荣，导致资产泡沫的过度扩张和社会资源的巨大错配，随后以金融危机的形式对实体经济造成巨大冲击。岁月仓卒，世事如棋，当下的中国也面临着金融行业过度繁荣、资产泡沫隐现等相似的景象，在金融自由化的路径下分析和审视这些问题，可以为中国更好地选择金融发展之路提供重要镜鉴。
一、金融自由化的三大表象
自2012年后，随着中国经济进入“三期叠加”的特殊阶段，经济增长有所减缓。为应对增长速度滑出底线，中国加快了金融自由化的改革进程。希望通过金融自由化缓解实体企业“融资难、融资贵”的矛盾，增加投资总量，提高投资效率，进而促进经济增长。在上述改革逻辑下，发端于2012年的金融自由化主要以利率市场化为核心，通过传统借贷形式以外的融资工具、融资途径、融资模式等层面的金融创新来对接不同经济主体的融资需求，促进借款的可获得性。
回顾这些年金融自由化的历程，可以发现其突出体现为如下三大表象。
一是影子银行无序扩张。
2013年7月和2015年10月，央行分别放开了商业银行贷款利率和存款利率的浮动上限，标志着利率市场化完成了最后一跃。在存贷利差空间被挤压后，商业银行的风险偏好被充分释放，纷纷进行信贷扩张抢占市场份额。与此同时，中国的资金流动性体系仍保持着条块分割的局面，横向上体现为大型商业银行、中小型商业银行、其他金融机构之间的流动性分层,纵向上体现为国家对信贷资金投向调控的利率二元化，结果是条块之间都存在期限溢价和风险利差。为了满足房地产、地方政府平台公司等部门旺盛的融资需求，同时通过不同流动性条块之间的套利保持高速的利润增长，商业银行开始“发明”各种影子银行产品，在监管的“道”和创新的“魔”的反复博弈中，形成了带有监管套利性质的影子银行体系。
与欧美交易型为主的影子银行体系不同，中国的影子银行体系以融资型为主，其主要信贷中介产品包括委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票这三类“核心”影子银行，以及去“通道”后的银行理财产品、证券公司理财产品，再加上财务公司贷款、民间借贷等。根据这些产品的规模来测算，影子银行的总规模已从2011年底的19万亿元迅速增长至2016年底的逾60万亿元之巨，与当年GDP的比值接近90%，出现了“爆炸”式增长。
二是杠杆交易盛行一时。